作者 | 陈弗也

编辑 | 杨布丁

出品 | 棱镜·腾讯小满工作室

9月20日，零跑汽车在港交所公告，郁躁的家邦IPO全球发售股份数目为1.31亿股，每股售价为48-62港元之间，预计于2022年9月29日在联交所开始买卖，交易代码9863。

至此，零跑成为中国第四家上市的造车新势力。以招股价范围中位数55港元计算，募资净额约69.5亿港元。

根据招股书，零跑汽车在进行C1轮、C2轮融资时，每股对价是27.26元人民币，约30.52港币。

零跑汽车成立于2015年12月，此前多年一直默默无闻，且备受“PPT造车”的质疑。但随着爆款车型T03的问世，零跑开始进入大众视野。6个月前，其在向港交所递表时，月交付量已首次突破万台，增速连续12个月超过200%。

今年前8个月，零跑汽车累计交付量达到76563台，比哪吒汽车、小鹏汽车略低，但高于理想和蔚来。

单从交付量来看，零跑汽车俨然成为了造车新势力的头部企业，他们在招股书上也写道，如果按照销量，零跑汽车是全球第五大、中国第四大新兴电动汽车公司。

不过，在新能源汽车进入下半场之后，销量已不再是衡量一家车企的唯一指标，品牌形象、研发能力、现金储备、融资手段、成本管理等，都对一家车企能否在竞争更加残酷的下半场胜出，有着至关重要的影响。

一位关注新能源汽车的投资人士向作者分析，蔚小理在上市之前，已经融走了近千亿人民币，这也使其他新势力很难从一级市场中再获得充足的资金支持。对于后者来说，要想活下去，上市融资是其唯一选择。

“零跑在股市里的表现，对哪吒、威马等车企未来的规划都会有参考价值。”该人士说。

聚集高端，却靠“老头乐”立足

“聚焦于15万-30万元的中高端新能源汽车市场”——这是零跑汽车在招股书中对自己的定位。

但是，起售价仅7.95万元的T03才是零跑的销量担当。

目前，零跑汽车在售的车型共有4款，第一款是2019年7月开始交付的双门轿跑S01，这款车的起售价为11.99万元，但月销量很难过百，质量问题也频遭投诉，如今几乎从市场上消失。

2020年5月开始交付的T03，是零跑的第二款车，也正是这款车，将零跑从死亡的边缘拉了回来。

根据官网数据，2020年，零跑共销售11391台车，其中T03的销量为10266台，占比90%；2021年，零跑共交付了43121台车，其中T03交付38463台，占比89%。

不过，这款车并没有多么高级，它的车长仅3.6米，外形酷似在县城热销的“老头乐”，定位是一款A00级车。

在汽车市场，由于价格低，车身小巧，A00级车一直都有庞大的用户群体，早些年的长安奔奔、奇瑞QQ等，就是这个级别车的代表作品。不过，此类车的整体利润不高，甚至亏本赚吆喝，传统车企后来逐步放弃了这个市场。

但没过多久，新能源车企就接盘了这个空白区域。

“A00级的门槛比较低，不需要太多投入即可研发出来，市场又摆在那里。”一位传统车企的中层向作者分析。

乘联会的数据可以印证这一市场特征。2017年时，蔚小理尚未量产自己的车型，在电动车市场，A00级就是绝对的主力，在市场上的占比高达67%。此后，随着中高端电动车的热销，这个比例开始下滑。

今年1-8月，我国A00级纯电轿车的总销量是698522台，占新能源车总销量的21.4%，依然是占比最高的车型。

其中，宏光MINI是当之无愧的王者，曾常年霸占新能源车销售榜的首位。

与宏光Mini相比，T03的价格要高很多，但也有其独特的优势。比如，空间更大、拥有4个车门；续航更长，低配版T03续航可以达到301公里，而五菱宏光Mini的续航仅120公里。

不过，在上述中层看来，绝大部分的车企，都不会将A00级车作为自己的主力车型，更不会指望其盈利。此前曾有媒体报道，一辆宏光Mini的利润仅是89元，而其母公司更在意的是这款车所赚来的新能源积分。

零跑也靠出售新能源积分“赚钱”。其招股书显示，2020年、2021年，零跑汽车通过出售积分，分别获得了1547.8万元和7193.4万元。

去年10月开始交付的C11，才让零跑汽车拥有了一辆“体面”的车。这是一款中型SUV，起售价17.98万元。根据乘联会数据，今年1-8月，零跑共销售了76563台车，其中T03的销量为44768台，C11的销量则达到了31774台。

今年5月，零跑又交付了一款中大型轿车C01，起售价为18万元。

在未来，零跑是否能如招股书所说“聚焦15万-30万元的中高端新能源汽车市场”，C11和C01的销量至关重要。

原材料9万，整车卖8万

亏损是造车新势力的通病，时至今日，蔚小理都会在某些季度亏损数十亿元。

零跑更为明显。根据招股书，2020年、2021年，零跑汽车营收分别为6.31亿元和31.32亿元，但其净亏损分别为9.35亿元、26.29亿元，卖得越多，亏得越多。

结合其销量，可以大致估算出，这两年零跑每卖一辆车分别亏损11.6万元和6万元，而起售价为7.95万元的T03的销量占这两年总销量的90%左右。

招股书也披露了零跑汽车的造车成本，其原材料及耗材的成本2020年和2021年分别为7.423亿和41.228亿元，结合其销量可估算，每辆车的原材料及耗材成本就约9.2万和9.4万，高出车价。

此外，一辆车的成本还包括研发、制造、销售等。

其中，研发能力是零跑汽车标榜的一项优势，在招股书中，零跑汽车将自己定义为“中国唯一一家具有全域自主研发能力的新兴电动汽车公司”。

不过，招股书显示，在2019年、2020年、2021年，零跑汽车的研发费用分别为3.59亿元、2.89亿元和7.4亿元，这与蔚小理的研发投入相去甚远。以理想汽车为例，仅在2021年，研发费用就高达32.86亿元。

事实上，汽车是一个产业链长且复杂的行业，很多知名的整车厂都需要依靠庞大的供应商群体，即便像比亚迪这样自研芯片、电池的整车厂，也没有自称具有“全域自主研发能力”。而要想具备这个能力，需要投入巨额资金。

与此同时，如果将有限的研发投入覆盖到“全域”上，可能的结果就是，其在各领域上的研发投入上均捉襟见肘。

蔚小理在上市之前，也面临着严重的亏损问题，毛利润一直是负数，直到2020年才由负转正。正毛利率才意味着企业具备自我造血能力。

零跑汽车的毛利率比蔚小理更差。2019年时，其毛利率甚至只有-95.7%，这意味着每卖一辆车，非但赚不到钱，还要亏一辆车。2020年、2021年，他们的毛利率逐步改善至-50.6%、-44.3%，截至今年3月31日，毛利率进一步改善至-26.6%。

零跑汽车的毛利率何时转正，将会是资本市场关注的一个重要话题。

“与传统车企相比，造车新势力成本管理能力不高，蔚小理这几年也是提高成本管理能力之后，毛利率才逐步转正。”上述传统车企的中层人员介绍说。

他认为，传统车企正在加速向新能源车企转型，以他们的供应链管理能力，很容易生产一款性价比更高的低端车，这对于依靠低端车来走量的造车新势力来说，无疑是个巨大的挑战。

“朋友圈”融资，股东惊现“涌金系”

按照现在的亏损节奏，如果再不上市的话，零跑汽车的时日已经不多。

招股书显示，截至今年3月31日，其流动资金仅为55.424亿元，其中还包括受限制的现金和理财产品。

过去几年，蔚小理在资本市场的“疯狂扫货”，威马、哪吒、零跑等新势力第二阵营的车企，融资规模均无法与他们相比，而零跑的融资规模在这三家第二阵营车企中，又是最低的。

作者根据招股书进行统计，从2018年1月开始Pre-A1轮融资后，零跑汽车共进行了8轮融资，融资总额为118.655亿元，低于威马和哪吒的融资总额。

在出资方中，来自杭州的资本发挥着至关重要的作用，这与其创始团队有着直接关系。

2015年12月成立时，零跑汽车的主要股东有三个，杭州上市公司大华股份（002236.SZ）、自然人傅利泉和朱江明，分别持股33%、32%、20%。傅利泉和朱江明是老搭档，一起创办了大华股份，曾分别担任大华股份的董事长和副董事长。

目前，大华股份的市值约400亿，老板傅利泉也多次登上富豪榜，在浙商圈的地位举足轻重，他和老搭档朱江明跨界造车，也得到了“朋友圈”的支持。

比如自然人陈金霞，参与了3轮融资，共出资1.7亿元。陈金霞是曾经叱咤风云的“涌金系”的掌门人，而涌金系则是大华股份的早期股东，并一度出现在大华股份的十大股东行列之中。

“涌金系”中，除陈金霞之外，旗下的上海祥禾涌原股权投资合伙企业（有限合伙）、涌铧投资董事总经理高冬均参与融资。

在零跑的8轮融资中，B1轮、B2轮和C1轮、C2轮至关重要，仅这4轮融资就为零跑带来了103.805亿元的资金。

在这4轮融资中，杭州汉智、杭州泛链、湖州和凝海、舟山灏海、杭州春生等都是来浙江本地的投资机构、民营企业等。

零跑汽车也获得了杭州本地国资的支持，比如在整个C轮融资中出资最多的杭州国舜零跑股权投资合伙企业，就是杭州国资委全资持股的投资机构，其出资30亿元，占C轮融资总额的一半。

作者根据招股书进行计算，2018年3月完成Pre A2轮融资后，零跑汽车的估值为22.2亿元，2021年12月完成C2轮融资后，估值则变成了275.8亿元，不到4年的时间里，估值增长了11.5倍。

一位投资界人士向作者感叹，在后期，造车新势力已经很难享受到资本市场的红利，一家企业中后期阶段的投资人也很难赚到钱。

目前，已经上市的蔚小理中，市值最低的是小鹏汽车，约1025亿港币。上市之后，零跑汽车的市值又能达到什么高度呢？

“世界级工程师”跨界造车

在造车新势力当中，零跑是一个另类，它的创始团队大多来自与汽车没有直接关系的行业。

李斌和李想虽然不是来自传统汽车行业，但是李斌的易车和李想的汽车之家，都是与汽车行业紧密相关的企业；何小鹏是UC浏览器的创始人，此后在阿里巴巴任职，与汽车行业无关，但小鹏汽车二号人物夏珩则来自广汽研究院，负责新能源汽车的研发工作。

创办零跑汽车的傅利泉和朱江明，是大华股份的董事长和副董事长，而大华股份是安保行业的巨头，业务包括智慧城市、安防、视频、核酸检测采样亭等。

目前，傅利泉依然是零跑汽车最大的股东，他和妻子共持有19.12%的股权，但他一直都不参与公司的具体运作。根据招股书，早在2016年2月，傅利泉就与朱江明签署一致行动协议，如果双方出现分歧，以朱江明的决策为准。

朱江明则是零跑汽车对外宣称的创始人，并担任董事长一职，他持有零跑汽车11.89%的股权。

不过，朱江明一直在大华股份和零跑汽车身兼两职，直到2021年12月才从大华股份辞职，全身心投入到零跑汽车的创业中。

在招股书中，零跑汽车对于自己的这位创始人不吝溢美之词，称其是一位“世界级工程师”。但他对“世界”的贡献，并不是在汽车领域，而是在视频传输领域，他的团队发明的HDCVI视频传输在2014年成为国际标准。

根据公开报道，朱江明曾解释过自己跨界造车的动机，他说，中国的汽车市场是由外资来主导，约60%是外资品牌，他认为这个市场很大，需要扭转，就像定位器和家电那样。

朱江明将自己称为造车新势力的第三派——“IT人造车”，和马斯克同属于一派。他认为，威马的沈晖属于第一派——汽车人造车，李斌和李想则属于第二派——互联网人造车。

零跑汽车也一直想让外界认可自身的研发能力，除了标榜“全域自主研发能力”外，自称“IT人”的朱江明有时也会像李斌、何小鹏等人放出豪言。

去年7月15日，在零跑汽车2.0战略发布会上，朱江明就表示，预计2024年实现全场景自动驾驶技术，三年内在自动驾驶技术上超过特斯拉。

其招股书也写道，计划每年推出1-3款新车，于2025年前推出7款新的纯电车型。

不过，和朱江明一样，在零跑汽车的9名高级管理人员中，有5人没有汽车行业的从业经验。

除朱江明外，还有负责整车、电池研发工作的高级副总裁曹力，负责自动驾驶及汽车电子研发的高级副总裁周洪涛，高级副总裁兼董秘敬华和首席财务官曹广麟。其中，曹力和周洪涛来自于大华股份，两人于2016年2月加入，当时零跑汽车刚成立两个月。

4位来自汽车行业的高级管理人员则是总裁吴保军、副总裁巫存、舒春成和张光银，其中，吴保军在2020年5月加盟。

来源：棱镜